Mibe fektessünk a lengyel tőzsdén?

Az emberek többsége ha csak teheti szeret a hazai, már jól megszokott pályán maradni, azonban egy idő után elkezdi érezni annak nyomasztó korlátait és egy kicsit távolabbra merészkedik. Nincs ez másként a befektetések területén sem, hisz a befektetők is inkább a hazai vállalatok részvényeit preferálják, de gyakran nem találnak kellő nagyságú mozgásteret maguknak, ezért megjelennek valamelyik külföldi tőzsdén is. Most ez a kilépés vált könnyebbé az Equilor ügyfelei számára azáltal, hogy közvetlenül elérhetővé vált a lengyel tőzsde.

Lengyel - magyar két jó barát
Lengyelország és Magyarország között számos párhuzamot lelhetünk fel, vagyis könnyedén megérthetjük az ok-okozati összefüggéseket és a piaci mozgásokat is. Ugyanakkor természetesen egy másik országról van szó, amiből következően néhány különbség is fellelhető. Lengyelország a térség legnagyobb lélekszámú és egyben gazdaságilag legmeghatározóbb állama. Utóbbi állítást támasztja alá tőkepiacának fejlettsége is. A lengyel tőzsdén több, mint 400 részvényt jegyeznek, szemben a hazai 53-mal. A szélesebb választék eredményeként hatékonyabb diverzifikációt valósíthatunk meg, illetve könnyebben találhatunk befektetési szempontból izgalmas értékpapírokat.

Lengyel makrogazdasági háttér
Mint már említettük, számos hasonlóság lelhető fel Magyarországgal összehasonlítva, nemcsak a gazdasági berendezkedés kapcsán, de a makro mutatószámok terén is. Példaként említhetnénk a mindkét országban kedvezőtlen aktivitási rátát, a válság alatti jelentős fizetési eszköz romlást és a magas deviza eladósodottságot. Ugyanakkor ellenpéldaként hozható fel a két állam eladósodottságában meglévő markáns különbség. A magyar GDP arányos államadósság valamivel 80% alatt található, míg a lengyeleknél ugyanezt az alkotmány 60%-os plafonban maximalizálja, amelyet a válság alatt mutatott anticiklikus fiskális politika (magas költségvetési hiány) miatt meg is közelítettek, de elérni még nem érték el.

Általános felülértékeltség a régióhoz viszonyítva
Az árazásra vetett első pillantás után hajlamos az ember azt a következtetést levonni, hogy régiós összehasonlításban a lengyel tőzsde egésze túlárazott. Ez a eqrendszer esetében a legszembetűnőbb, ugyanis a lengyel bankszektor részvényei kétszer akkora P/BV aránnyal forognak a parketten, mint magyar szektortársaik. Az árazási különbség a többi szektor esetében nem ennyire látványos, ott „mindössze” 10-20%-os különbségről beszélhetünk. Azonban ha alaposan megvizsgáljuk a témát, akkor több, a háttérben megbúvó magyarázatot is fellelhetünk. Az egyik ilyen tényező a magánnyugdíjpénztári rendszer szabályozásában rejlik. A lengyel magánnyugdíjpénztárak legfeljebb a teljes befektetett tőke 5%-át helyezhetik külföldi instrumentumokba, a többit kötelezően hazai eszközben kell tartaniuk. Ez a tényező eddig egy állandóan jelentkező keresletet biztosított, ami egyértelműen pozitívan hatott a részvények árára. Azonban fontos megjegyezni, hogy Magyarországhoz hasonlóan Lengyelországban is módosítják a magánnyugdíjpénztári rendszert (ugyan egyelőre csak a beutalt pénz mértékét csökkentik), így ennek a csatornának a jelentősége a közeljövőben csökkenni fog.
A másik tényező, amivel a kedvező árazás magyarázható az a nagyobb likviditás lehet. A piac mérete és a sorozatos IPO-k vonzzák a külföldi befektetőket, ami magasan tartja az árfolyamot. Ez egyúttal azt is jelenti, hogy a lengyel tőzsde nem túlárazott, hanem fundamentális okokra alapozva magasabb az árazása.

Kiválasztási szempontok
Ahogy már említettük több, mint 400 cég jöhet szóba, mint lehetséges befektetési célpont. Jelen írásunkban a 20 legnagyobb cégből választottunk ötöt, amelyek egyben a lengyel WIG20-as index tagjai is. A kiválasztásnál törekedtünk arra, hogy olyan részvényeket válogassunk össze, melyekkel javítható az esetleg már meglévő, hazai részvényekből összeállított portfóliónk diverzifikáltsága, emellett természetesen szokásunkhoz híven most is igyekeztünk megtalálni az alulárazott részvényeket is, amelyekkel a piacot meghaladó hozam elérésére törekszünk.

TPSA - a lengyel Telekom
P/E: 16,31 (2011-es becsült érték)
P/BV: 1,6
osztalékhozam: 8,51%
A Telekomunikacja Polska SA (röviden TPSA) az MTELEKOM lengyel párjának tekinthető. Mindkét cég rendelkezik egy meghatározó tulajdonossal, aki mindkét cég esetében 50% körüli részesedést birtokol (a TPSA esetében ez a France Telecom). További hasonlóság az is, hogy mindkét vállalatnak meg kell birkóznia a hanyatló vonalas iparág kihívásaival, amelyet azonban képes kompenzálni a növekvő mobiltelefon szegmens, melyben piacvezető szerepet töltenek be. A TPSA jelenlegi P/E rátája 16,31-es, ami meghaladja az MTELEKOM 12,7-es értékét. A két vállalat osztalékhozama azonban már nagyon hasonló, a hazai vállalatnál 8,1%, míg lengyel társánál 8,33%, ráadásul a hosszú távú állampapírhozamok Lengyelországban alacsonyabbak, mint nálunk. A két értékben nincs jelentősebb eltérés, annak ellenére sem, hogy a hazai Telekom esetében a szabályozásból kifolyólag nagyobb kockázatokat látunk. A TPSA-nál kockázatot jelent egy a 80-as években kötött szerződés miatti jogvita, melyre azonban a szükséges céltartalék képzés (143 milliárd forint) már megtörtént. Amennyiben a per a TPSA számára kedvezően zárul, mégpedig erre van esély egy rendszerváltás előtt kötött szerződés esetében, akkor akár 9%-os plusz osztalékhozam is elérhetővé válik, ha a céltartalék osztalékfizetésként kerül felhasználásra. Meglátásunk szerint érdemes a részvényből vásárolnunk, ugyanis így növelhetjük portfóliónk diverzifikáltságát, miközben egy újabb osztalék részvényhez juthatunk, ráadásul a per kedvező kimenetele esetén extra hozamra tehetünk szert.

PZU – növekedésre fel
P/E:13,14
P/BV:2,5
osztalékhozam:2,9%
Egykori állami kézben lévő biztosító, amely azonban a privatizáció után is képes volt megőrizni piacvezető szerepét. Piaci részesedése az idő előrehaladtával és az új versenytársak megjelenésével fokozatosan csökken, főleg a nem életbiztosítási szegmensen belül. A piac egyelőre igen fejletlen, és ez különösen igaz az életbiztosítások területére, ahol a PZU dinamikusan növekszik. A gazdaság fejlődésével valószínűleg ez a terület fog a leginkább fejlődni, melynek következtében tovább javulhat a jövedelmezőség. Jelenleg 13,1-es P/E érték mellett kereskednek a papírokkal, ami az amerikai biztosító társaságokra jellemző érték, azonban nem szabad elfeledkezni, hogy a PZU sokkal kedvezőbb növekedési lehetőségek előtt áll, vagyis a növekedéssel korrigált P/E mutató alapján lényegesen alulárazott. A növekedés elsősorban a piac növekedésének következtében valósulhat meg, azonban nem szabad megfeledkezni a felvásárláson keresztüli terjeszkedés lehetőségéről sem, hisz ehhez hatalmas vagyon áll a társaság rendelkezésére. Mindezek mellett meglehetősen magas 25-45%-os hozamfizetést tűztek ki célul. Ugyanakkor jelentős kockázatot hordoz a menedzsment változékonysága, de amennyiben sikeresen kialakul egy stabil vezetői kör, akkor érdemes lesz a vállalatba befektetni a növekedési lehetőségeket látva.

KGHM - Lengyel rézóriás
P/E:7,84
P/BV:2,48
A KGHM a világ harmadik legnagyobb ezüsttermelője és egyben a világ kilencedik legjelentősebb réztermelője. A cég nemzetközisége miatt független a lengyel konjunktúrától. Jelenleg 7,84-es P/E érték mellett kereskednek vele, mely alapján alulárazottnak számít. Bányaterületei Európában találhatóak, ezért kockázata lényegesen alacsonyabb, mint azoké a bányatársaságoké melyek Afrikában vannak jelen. A KGHM tevékenysége nem ér véget az ércek felszínre hozatalával, ugyanis jelentős kohókapacitásokkal is rendelkezik, ami lehetővé teszi, hogy a rezet feldolgozva: vezeték, katód, vagy tömb formájában értékesítse.

Asseco Poland - a pénzügyi intézmények támogatója
P/E:9,87
P/BV:0,7
osztalékhozam:3,41%
Lengyelország legnagyobb szoftverfejlesztő vállalkozása, amely leányvállalatain keresztül Európa számos országában is jelen van, sőt egyes rangsorokban Európa 5. legnagyobb szoftver értékesítő vállalataként tartják számon. Tevékenységének középpontjában a banki és biztosítói szoftverek fejlesztése áll, de emellett jelentős piacot tudott az államigazgatással összefüggő szoftverek piacából is kihasítani. Éppen a piaci specializálódás miatt nem meglepő, hogy ügyfelei között szinte csak és kizárólag pénzügyi szolgáltatókat találhatunk. A meglehetősen speciális ügyfélkör azt eredményezi, hogy az Asseco kiszolgáltatott az iparági hatásokkal szemben, de cserébe egy jövedelmező, stabil ügyfélkört tudhat a magáénak. A jelenlegi 9 alatti P/E érték mellett igazán vonzónak nevezhető a társaság. Mivel egy Európa szerte jegyzett cégről van szó, ezért meglátásunk szerint a társaság árazásának is ennek megfelelően kéne alakulnia, azonban ha mutatóit összevetjük a szektort jellemző értékekkel, akkor jelentős alulárazottságot láthatunk. Annak ellenére is, hogy csaknem háromszor akkora osztalékhozamot, 3,36%-ot biztosít szemben az 1,15%-os iparági értékkel. Lényeges, hogy jelenleg a könyv szerinti érték alatt árazzák a társaságot, ami meglehetősen szokatlan az informatika területén. Az Asseco csoport több területen is egyszerre folytat fejlesztéseket, például a felhő alapú technológia terén is, aminek az elterjedése újabb jelentős lendületet adhat a szoftvercégeknek. A jelenlegi alulárazottság mellett vételre javasoljuk az Asseco Poland informatikai részvénytársaságot.

Bogdanka (LWB) - szénben utazik
P/E:17,91
P/BV:2.09
Múltkori befektetési tippünkben már foglalkoztunk a bányatársaságok alulárazottságával, azonban akkor elsősorban az ausztrál tőzsdén jegyzett vállalatokra koncentráltunk. Az LWB egy lengyel feketeszénbánya, melyet csak néhány éve vezettek be a tőzsdére, ennek ellenére máris a WIG20-as index tagjává vált. Lengyelországban messze a szén a legmeghatározóbb energiaforrás. Az erőművek 96%-ban szén alapúak, ezen belül is 63%-ot tesznek ki a feketeszén felhasználásúak. A meglévő felhasználási struktúra megváltozására nem számítunk 2020-ig. Az energiafelhasználást kutató tanulmányok azt valószínűsítik, hogy 2005 és 2030 között 44%-kal fog növekedni a lengyel energiafelhasználás. A piaci lehetőséget látva az LWB az elkövetkező néhány évben kapacitásainak megduplázására készül, melynek következtében méretgazdaságossági okok miatt képes lenne az átlagköltséget csökkenteni. Árazása megfelel a szektorban megszokott mutatóknak, azonban az a két tény, hogy rövid távon jelentős kapacitás növekedés várható és, hogy nem rendelkezik kockázatos területen fekvő bányákkal, ezért összességében mégis vonzóvá teszi a társaság papírjait.

Az 5 lengyel részvényből álló portfólió megtekinthető portfólió kezelő rendszerünk segítségével ide kattintva.